torsdag 3 januari 2019

Börsåret 2018

Den korta versionen:
2018 levererade portföljen 64,78% avkastning. Avkastningen var driven av G5 Entertainment och Gravity Co Ltd’s kursutveckling. Stora smällar under året blev Starbreeze rekonstruktionen, Kopy Goldfields nyemissionen, Gravitys Q2 rapport och Funcom’s utveckling efter bolagets Q1 rapport.

Utveckling 2013: 61,57%
Utveckling 2014: -42,7%
Utveckling 2015: 316,38%
Utveckling 2016: 175,6%
Utveckling 2017: 61,17%
Utveckling 2018: 64,78%



Den lite längre versionen
2017 skrev jag aldrig en årsrapport. Nyligen såg jag @ValueWizard posta följande tweet, med en bild hämtad från @financeamir. Efter ursprungs-tweeten står följande kommentar "För en koncentrerad investerare, 4-7 aktier, betyder det att det kan räcka med att hitta 1 riktig bra vinnare och ändå göra massa fel.". Någonstans så kan man kanske summera mina börsår 2017-2018 (även om mitt fokus på nedsida saknades). 2017 var det Frontier Developments och G5 Entertainment som drev portföljen. 2018 var det G5 Entertainment och Gravity Co Ltd. Under tiden gjorde jag en massa fel.


Jag gjorde för ett tag sedan en sammanställning där jag skrev ner exakt hur många kronor varje långsiktigt innehav givit. Det hela var allt annat än normalfördelat. När Starbreeze lyfte portföljen 2013-2014 blev vinsten 6x större än livets näst bästa affär. När Kopy Goldfields sedan tog portföljen till nästa nivå 2015-2016, blev affären i kr räknat 4x bättre än Starbreeze. Ägandet jag hade i G5 januari 2016 till augusti 2017 gav sedan 10x mer värdeökning jämfört med den näst bästa affären under perioden (Frontier Developments) och G5 2017-2018 gav motsvarande ökning. Utan Gravity hade min avkastning 2018 varit närmare 8% än 60%. One winner, har räddat varje år, en ensam fanbärare har burit en bräcklig samling bolag. Skillnaden mellan mitt resultat och bilden i tweeten har varit att årets största vinnare varje gång har haft en portföljvikt på 35-60% (jämfört med 20% i bilden), fram till 2015 hade vissa bolag ibland över 75%. Mycket tyder på att det var primärt tur som gjorde att portföljen inte gick till 0 2013-2015, men nog om en förgången tid, det är 2018 jag ska prata om.


Att sälja en topp
Jag har ägt G5 Entertainment till och från sedan 2014. Den första gången jag ägde bolaget (maj 2014 till september 2014) var det en lottsedel, jag saknade kunskapen och tänkte "om X slår, går kursen till himlen". Den andra gången jag ägde bolaget (april 2015 till januari 2016) läste jag på, skrev en analys (se länk), resonerade om missförstådd UA och landade i att det fanns underliggande lönsamhet som ej syntes på sista raden. G5 visade sedan ett smakprov av den underliggande lönsamheten i Q4 2015.

Under våren/sommaren 2016 återköpte jag aktier i bolaget igen. Först på nedgång och sedan på omsättningstillväxt. Då kunde jag affären hyfsat och hade historik på plats i huvudet. Kunskapen var nu tillräcklig för att jag med hjälp från andra investerare skulle kunna ta till mig vad som var på väg att hända när försäljningen från Hidden City lyfte (sommaren 2016). När allmänhetens bild var att det var ett skitbolag, var min vy istället att de levererat på mina förhoppningar tidigare. Den sista av aktierna som då hade köpts in, såldes i augusti 2017.

I Q4 2017 återköpte jag åter akterna efter dipp mot som lägst 236. Medan dippen skedde fortsatte bolagets spel att sätta nya toppnoteringar. I samband med det skrev jag även en opublicerad kort analys som jag skickade iväg i samband med en jobbansökan (ett jobb som jag inte fick). När sedan nästa våg av uppvärdering påbörjades hade jag en klar bild av ungefär var jag tyckte kursen skulle ligga efter att ha lagt mina 250+ timmar på bolaget. Jag kände till vad som drivit värdering historiskt. Denna gången dök dock även ett inflöde av köpordrar från internationella aktörer in, vilket drev upp kursen på ett sätt som inte alltid kändes motiverat. På 347 kr började jag sälja av aktier och runt kursen 367 kr ökade jag försäljningstempot. Då bolaget var den primära beståndsdelen av portföljen in i uppgången (som mest >60%) räckte aktierna länge och de sista släpptes runt 580 kr. Där uppe krävdes enligt mig att storsäljaren Hidden City fortsatte växa, samtidigt som egna spel växte snabbt nog att driva upp marginalen. Det är lätt att slå sig för brösten och säga att man prickade toppen. Verkligheten är att jag sålde 270% fler aktier mellan 340-400 än över 550 och att 70% av aktierna var sålda under 500 kr. Vinsten affären gav oktober 2017 till maj 2018, var större än avkastningen portföljen tillslut levererade 2018.

http://jakten.blogspot.com/2015/07/g5-entertainment-analys.html


Att köpa en topp, en flopp och på hopp
Mitt ägande i Funcom (toppen) har jag egentligen redan försökt summera på twitter. Jag köpte mina första aktier 11 maj runt 20,3 nok när Conan Exiles sålde bra på framförallt PC och PS4. Sedan ökade jag inför Q1 rapporten på 24,45 och fortsatte öka efter rapporten. Jag hade faktiskt lagt mycket tid på bolaget, men kom aldrig riktigt i mål med att färdigställa min analys/genomgång. Kommer eventuellt posta någon version av den på bloggen i närtid. Under tiden som jag jobbade på analysen ägde jag aktien och förlorade pengar. Får man ej ihop siffrorna kanske något är för svårt. Vid köptillfället var bland annat en "relativt låg värdering" jämfört med andra spelbolag en faktor, men aktien skrek aldrig egentligen köp. Jag råkade dock köpa mina aktier i bolaget ungefär samtidigt som värderingen i hela branschen toppade. Vid köpet trodde jag att ett högt antal spelare av bolagets nysläppta spel Conan: Exiles berodde på hög försäljning, det visade sig delvis bero på hög mängd återkommande kunder som köpt spelet året innan. Kombinationen av sämre än väntat försäljning i Q2, fallande sektor värdering och att spelet hade problem runt släppet (vilket fick spelare att överge spelet snabbare än jag trott), gjorde att kurs straffades hårt. Såhär i efterhand känns det rätt att jag förlorade pengar. Det hela var välförtjänt med tanke på att jag investerade innan analysen var klar, att jag köpte på relativ-värdering, att jag köpte för agresivt och att lanseringsutfallet blev sämre än mina förväntningar.

Nästa investeringsflopp var även den en spel-flopp. Jag började köpa aktier i juli när Next Games Ovy släppte spelet The Walking Dead: Our World. Spelet presterade bra på mobilspels listorna initialt och min förhoppning var att en del av nedladdningarna var drivna organiskt av starkt IP. Kursen stod då i 7,5 euro & caset var att kostnader redan var tagna, att spelartillväxten delvis var organisk och att skalbarhet skulle visa sig när bolaget skulle få 2 aktiva produkter istället för en. Sedan fortsatte jag köpa hela vägen ner till 4,70 euro i augusti. Det initiala köpet gjordes då jag (felaktigt) drog ut linjerna för långt rörande hur länge intäkterna skulle fortsätta trilla in. När produkten sedan tappade fart (efter bland annat server-problem runt lanseringen) gjorde jag en felaktig bedömning att marknaden prisade in ett snabbare tapp än vad som skulle ske. I september rusade dock kursen från 3,80 till 5,15 samtidigt som produkten fortsatte att leverera dåligt, detta blev min min chans att kliva av. När sedan Q3 rapporten släpptes, den första rapporten som inkluderade försäljningen från det nya spelet, visade det sig att bolaget marknadsföringsinvesteringar i produkten hade bränt hela omsättningsökningen och mer. Marginalen föll från 33% till -11%. Innan rapporten hade bolaget visat att de ur ett rent tekniskt perspektiv ej kunde hantera ett storskaligt släpp, vid rapporten visade man även att man att man i princip helt saknar riskmedvetenhet. Bolaget spenderade marknadsföringspengar som de ej visste att de skulle få tillbaka. Nu är bolagets kassa nästan bränd och man har inte längre råd att göra storskaliga släpp på samma sätt. När Our World föll på listorna, försvann pengarna som skulle finansiera marknadsföringen av nästa spel. I fallet Next Games Ovy väntar jag nu in nyemission.

Årets lev "på hopp" är att jag tillslut köpte Starbreeze. Beslutet blev mitt dyraste sedan jag började med börsen och kostade en stor hög månadslöner. Det finns ganska mycket humor i det hela. För kontext har jag ansett bolaget varit konstant för dyrt sedan vintern 2015. 2018 skulle bolaget tillslut släppa sitt efterlängtade spel Overkill's The Walking Dead. Jag ansåg de som synade E3 2018 saknade riskmedvetenhet och att de som ägde aktier, men ej sålde studsen i början av november 2018 (kursen var uppe över 8 kr) fullständigt saknade kunskap om bolaget och branschen. Sen gick jag själv och köpte på 3,04 kr. Mitt första köp skedde på vad jag såg som det första sundhetstecknet i bolaget på år. Den 23 november gick bolaget nämligen ut med planen att sänka kostnader och fokusera på kärnverksamheten. Min tanke var att de skulle börja skära och sälja av och mitt worst case var en stor nyemission. Pressmeddelandet 23 november innehöll enligt mig inga negativa nyheter och jag fortsatte därför öka hela vägen ner mot 2 kr. Min bestämda tro såhär i efterhand är att bolaget förmodligen försökte få till en nyemission innan de gick ut med beslutet om rekonstruktion. Förmodligen tackade alla nej och bland annat första AP-fonden som tidigare samma år köpt aktier för över 11 kr, måste ha varit ointresserade här. Deras agerande visar att förvaltaren aldrig visste vad hen köpte. Morgonen då rekonstruktionsbeskedet kom såg jag först ett PM om att VD hade fått sparken. Min första tro var att aktien skulle rusa på beskedet. När jag läst mer än bara rubriken och insåg att det blev rekonstruktion fick jag istället finna glädjen i att aktien öppnade igen. Ser det som ödets ironi att jag lyckades pricka ett fall på 70% i ett bolag, där jag lyckats undvika ett fall på över 85%. Det finns alltid 100% nedsida.

Fanbäraren
Jag introducerades till Gravity Co Ltd när @pokertrader1 pratade om bolaget. Efter att själv läst på en del läste jag @dividendblower analysen på alpharesearcher. Bolaget är ett Koreanskt bolag, noterat i USA, med en Japansk huvudägare som 2017 primärt sålde in game items i free to play mobilspel till Taiwans befolkning. Förhoppningen var att ett nytt G5 hade hittats. Att man skulle kunna få möjligheten att kliva på ett mobilspelbolag samtligt som omsättningen lyfte till nya nivåer, men innan marknaden hade prisat in det. Produkten som skulle lyfta bolagets kurs ytterligare var mobilspelet Ragnarok M: Eternal Love. Jag kände till IP då jag läst Ragnarok mangan (eller rättare sagt Manhwa) och då en vän till mig tidigare hade spelat Ragnarok Online. Produkten hade släppts i Taiwan & Kina för ett tag sedan och spelets försäljning hade stått sig bra över tid. Nu hade spelet även släppts i Korea och mottagits väl. Korea är en av världens största marknader för mobilspel och bedömningen var att bolaget skulle kunna leverera sekventiell tillväxt upp emot 100% i Q2 2018. Om det skulle ske och intäkterna skulle hållas på en okej nivå, handlades bolaget till låga single-digit EV/EBIT och utöver Eternal Love Korea fans en hel lista med flera marknader/nya produkter som skulle lanseras. Aktien hade visserligen redan stigit över 1000% sedan 2016, men jag trodde det fanns mer i korten då det verkade som om transformationen från onlinespelbolag till mobilspelbolag bara hade börjat. Ett antal antaganden slog sedan fel. (1) Korea's mobilspelmarknad är mer hit-driven än de flesta marknaderna och spelare går snabbare än på andra marknader vidare till nästa produkt. (2) Produkten stötte på större problem än väntat under Q2 och man hade bland annat problem med in game inflation och kunder man tvingades ge refund. (3) Kunskapen om marknaden och bolaget överskattades och jag har än idag inte förstått fullt ut varför intäkterna från den Koreanska marknaden i Q2 inte blev högre. När Q2 rapporten släpptes föll kursen från 34,33 till 22,01. En försening av spelets släpp i Japan förmodligen huvudanledningen till att kursen slaktades (vilket jag ej förstod när rapporten släpptes). Även om omsättningen blev lägre än jag trott, levde marginalen upp till estimaten då jag även missförstått hur fram-tunga marknadsföringskostnaderna var. Detta innebar att jag vid Q2 rapporten ägde ett bolag som jag trodde skulle bedömas på omsättning, tillväxt och sista raden, men där det istället var framtida spelsläpp (och ETF flöden) som visade sig vara den enskilt största drivaren av kursrörelser. Tiden efter slakten ökade jag allt jag kunde runt 21 USD, sen rusade kursen på kort tid till 27 USD. I samband med rusningen upptäckte jag att jag hade missuppfattat (ännu fler!) delar av Q2 rapporteringen. Jag hade även missförstått hur stora delar av omsättningen som kom från olika regioner, vilket fick mig att sälja aktier då fördelningen gjorde att jag landade i sämre än tidigare estimat för H2 2018. Vid tidpunkten kände jag inte till någon anledning varför kursen rusade. I efterhand visade det sig att bolaget presenterat ett samarbete med Tencent på China Joy och att rusningen från 21 till 27 i högsta grad vad motiverad. Efter jag minskat bottnade sedan kursen runt 16 USD i oktober efter en lång period av fallande kurs. I samband med tappet från 27 till 16 ökade jag på efterhand som nya bottennivåer sattes. Efter det rusade kursen hela vägen till 44 USD och bolaget blev årets bästa affär. Uppgången har drivits av att Eternal Love numera är bland Sydostasiens mest populära mobilspel alla kategorier efter en lyckad lansering. Man skulle kunna säga att det var tur som ledde till att bristande kunskap om den koreanska marknaden, bristande kunskap om vad som drev kurs och bristande kunskap om produktens livscykel resulterade i årets bästa affär. Ett annat sätt att se det, är att köp med båda händerna till EV/EBIT under 4 (på innevarande år E och E2019) i en bransch man kan hyfsat, med lärdomarna från året i ryggen över tid bör ge bra avkastning. På 16 USD i höstas hade Gravity såhär i efterhand, varit en no-brainer även om Sydostasiens hade gått betydligt sämre.



Återgång till inläggets början
Inlägget jag citerar innehåller raderna "Definera smäll?...Att göra dåliga affärer ingår i spelets regler...och ffa ha känsla för när det är dags att lämna dåliga investeringar...". Man skulle kunna säga att 2018 blev ett bra år, för att jag faktiskt valde att hoppa av Funcom, Starbreeze och Next Games trots stora förluster, när jag inte längre kunde motivera ägandet. När motsvarande förlust uppstod i Gravity (förlusten var som störst när kursen var under 20 USD) blev det istället köp med båda händerna. Man har råd att ta förluster med en koncentrerad portfölj, förutsatt att man även prickar någon vinnare. In i 2019 har jag med mig Gravity, Kopy, Funcom och Guildline Geo. Jag har råd att åter ta någon smäll 2019, men går allt åt skogen i samtidigt kommer 2019 bli dyrt. Förhoppningsvis kliver jag av i tid om teserna faller.








4 kommentarer:

  1. Intressant sammanställning och en fantastiskt fin årsavkastning. Även om vi investerar på helt olika sätt är det intressant att läsa dina resonemang. Har fullt medlidande i Starbreeze-härvan där jag själv "fastnade" och flera gånger under året missbedömde riskerna och möjligheterna. Learning by doing, förhoppningsvis.

    SvaraRadera
    Svar
    1. kanske man bör hålla sig borta från det allra värsta även om man tror att marknaden är mer negativ än den borde vara? Aja, får hoppas man lyckas hålla sig borta från så stora smällar 2019. Learing by doing krävs, annars lär man sig inte att hantera det psykologiska runt omkring.

      Radera
  2. Av alla människor som investerar i riktigt tradingbetonade aktier är du den enda som jag följer. Mycket av det du gör får mig att klia mig i skallen men det är oerhört kul med bolag som G5 och Gravity där vi överlappar även om du lyckas tajma och vikta de innehaven bättre än mig.

    Grsttis till ytterligare ett bra år!

    SvaraRadera
    Svar
    1. stort tack för din kommentar! Förhoppningsvis ska bloggen kunna bidra med något konkret 2019 och inte bara flum-prat i efterhand om saker som redan har hänt. G5 kan till exempel bli mycket intressant om rätt saker händer med nuvarande värdering.

      Radera